Matar o futuro: aquisições de rivais nascentes e a captura de canais de acesso em mercados de inovação
Em mercados de inovação, o antitruste não chega tarde porque erra a conta da concentração. Chega tarde porque conta a coisa errada. O desafio não é medir com mais precisão o mercado que existe, e sim aprender a enxergar o mercado que ainda está nascendo, antes que alguém o capture no berço.
Eduardo Molan Gaban e Cristiane Alkmin Junqueira Schmidt
Introdução
O controle de concentrações empresariais foi desenhado para um mundo que já não existe sozinho: o dos mercados maduros, onde concorrentes visíveis se fundem e preços sobem. Este artigo trata de um risco atual e silencioso: o da aquisição que não elimina um rival presente, mas impede que um rival futuro nasça, cresça e compita. Em mercados de inovação, comprar uma empresa pequena pode ser o gesto mais anticompetitivo possível, justamente porque nenhum indicador tradicional o captura exatamente. O dano não está no mercado de hoje; está no mercado que nunca vai existir. Trata-se do freio à concorrência potencial.
1. O dano que o ferramental não vê
O controle de concentrações nasceu para impedir que dois concorrentes atuais se somassem em um mercado maduro e, com isso, elevassem preços. Quase todo o instrumental analítico de que dispõem as autoridades reflete essa origem. Participação de mercado, índice HHI, sobreposição horizontal, delta de concentração: são todas medidas de uma fotografia, isto é, do mercado tal como existe no instante da operação. Quando funcionam, capturam bem o risco estático de que a fusão de dois grandes reduza a rivalidade já instalada.
Há, porém, um risco que essa fotografia não revela. É o da aquisição que não elimina um concorrente atual, mas um concorrente futuro: uma fonte de inovação, uma plataforma nascente, uma empresa que ainda não disputa o incumbente, mas que disputaria se a deixassem amadurecer. O alvo, nesse caso, é pequeno por definição. Seu faturamento é baixo, justamente porque está no começo, e sua participação é marginal, porque ainda não cresceu. É por isso que a operação tende a passar incólume pelos testes tradicionais: ou fica abaixo dos limiares de notificação, ou, quando notificada, exibe um delta de concentração tão pequeno que se confunde com ausência de dano.
Aí está a armadilha. A marginalidade do delta não é prova de inocuidade. Em mercados de inovação, ela é a assinatura do problema. O que se elimina não é uma fatia de mercado, mas uma trajetória competitiva. A pergunta correta deixa de ser quanto de mercado se concentra hoje e passa a ser que rivalidade futura deixa de existir.
Este artigo trata de uma família de operações que compartilham esse traço, e de duas de suas espécies mais lesivas: a aquisição do rival nascente, com frequência uma empresa de perfil disruptivo, a chamada maverick firm; e a aquisição do canal de acesso, a empresa que não compete diretamente, mas funciona como porta de entrada à demanda de um mercado em formação. As duas convergem para o mesmo efeito, qual seja, capturar de forma inorgânica, no momento fundacional em que a estrutura do mercado ainda está sendo decidida, uma posição que o incumbente teria de conquistar pelo mérito.
2. O conceito e sua lógica econômica
A expressão killer acquisition foi cunhada por Colleen Cunningham, Florian Ederer e Song Ma em estudo seminal sobre a indústria farmacêutica.1 Os autores documentaram, com base em milhares de projetos de desenvolvimento de medicamentos, um padrão até então pouco visível: incumbentes adquiriam projetos nascentes de concorrentes não para desenvolvê-los, mas para descontinuá-los, protegendo a renda de produtos próprios já estabelecidos. A racionalidade do adquirente não era integrar capacidade produtiva nem realizar sinergias; era remover uma ameaça competitiva antes que ela se materializasse. O dano, nesse arranjo, não recai sobre o preço corrente de nenhum produto. Recai sobre a inovação que deixa de chegar e sobre a concorrência que deixa de existir.
A partir desse núcleo, a literatura distingue variações que convém separar com rigor, sob pena de o rótulo perder precisão. Na killer acquisition em sentido estrito, o adquirente compra para arquivar o projeto do alvo. Na reverse killer acquisition, o adquirente, ao comprar o alvo, abandona o próprio projeto concorrente, com o mesmo resultado de reduzir a variedade futura. Há, ainda, a aquisição que não encerra produto algum, mas neutraliza a rivalidade independente de uma plataforma ou de um entrante, absorvendo-o antes que se torne contestante autônomo. É nesta última categoria, mais ampla, que se inscreve boa parte das operações relevantes em infraestrutura de mercado, e é dela que se ocupa a parte central deste texto. O ponto que unifica essas espécies é a natureza dinâmica do dano. O instrumental clássico mede estrutura, ao passo que o prejuízo aqui é de trajetória, razão pela qual a análise convencional, centrada em participação e concentração, sistematicamente subestima o risco: ela pergunta pelo presente quando a lesão está no futuro.
A Análise Econômica do Direito oferece duas chaves para tratar o problema com a seriedade que ele exige. A primeira vem de Oliver Williamson e da economia dos custos de transação.2 Nem toda aquisição de uma empresa jovem é nociva. Há casos em que comprar substitui legitimamente um desenvolvimento orgânico mais caro ou mais lento, gerando eficiências reais. O critério de discernimento está em saber se a operação substitui capacidade que o adquirente desenvolveria de qualquer modo, ou se elimina uma opção competitiva que só existiria fora de seu controle. No primeiro caso, há integração eficiente; no segundo, supressão de rivalidade. A diferença não é de grau, mas de objeto.
A segunda chave é a assimetria dos custos do erro. Frank Easterbrook, em texto que moldou gerações de aplicadores, advertiu que o antitruste deveria ser cauteloso com a intervenção, porque o mercado tende a se autocorrigir e o falso positivo, a condenação de uma conduta na verdade benigna, seria mais custoso e mais duradouro do que o falso negativo.3 O argumento pressupunha mercados de entrada relativamente livre e autocorreção factível. Em mercados de inovação com janela formativa, efeitos de rede e custos de troca elevados, esse pressuposto não se sustenta. Quando o vencedor se define no momento fundacional e a posição capturada se torna dificilmente reversível, é o falso negativo que passa a ser irreparável: deixar consolidar significa perder, de modo permanente, a concorrência que poderia ter existido. O falso positivo, por sua vez, tende a ser corrigível, já que uma operação barrada pode ser reproposta, redesenhada ou suprida por entrada subsequente. Em janela formativa, portanto, a lógica de cautela de Easterbrook se inverte, e a postura proporcional deixa de ser a abstenção para se tornar a intervenção preventiva.
Quando o alvo é uma plataforma, soma-se uma terceira camada. A teoria dos mercados de dois lados, de Jean-Charles Rochet e Jean Tirole, mostra que o valor de uma plataforma cresce com a base de usuários que a frequenta, de modo que capturar a base no início cria vantagem que se autorreforça e que dificilmente se reconquista depois.4 Em mercados assim, sair na frente não é uma vantagem qualquer; é, com frequência, a vantagem decisiva.
3. O que a experiência comparada ensina
3.1. Estados Unidos: do silêncio à teoria, e os limites da repressão tardia
Por décadas, o controle de concentrações norte-americano tratou com indiferença as aquisições de empresas nascentes, sob o pressuposto de que alvos pequenos não moviam o ponteiro da concentração. A virada veio com a percepção de que esse pressuposto havia deixado passar operações que reorganizaram setores inteiros. As Merger Guidelines de 2023, editadas conjuntamente pelo Department of Justice e pela Federal Trade Commission, incorporaram essa lição de modo expresso.5 A Diretriz 6 passou a tratar das operações que entrincheiram ou estendem uma posição dominante, listando entre os vetores de dano a aquisição de uma empresa que represente ameaça nascente e a extensão da dominância de um mercado para outro adjacente, inclusive por vendas casadas e empacotamento. A Diretriz 7 acrescentou que a trajetória e a tendência de concentração de um setor são, elas próprias, dado relevante da análise. O documento define a ameaça nascente como a empresa que poderia crescer e tornar-se rival significativa, ou facilitar o crescimento de outros rivais, e introduz a ideia de competição de ecossistema, em que absorver um componente que disciplina o portfólio do incumbente equivale a remover uma restrição concorrencial futura.
O caso emblemático da espécie vertical é Illumina/Grail. A Illumina, fornecedora dominante de tecnologia de sequenciamento genético, adquiriu a Grail, empresa que desenvolvia exames de detecção precoce de câncer e que dependia, como suas concorrentes, da própria tecnologia da Illumina. A preocupação não era de sobreposição horizontal, mas de fechamento: o incumbente teria incentivo e capacidade de degradar o acesso dos rivais da Grail ao insumo essencial. A operação foi judicializada em duas frentes e acabou desfeita, com a Illumina alienando a Grail em 2024.
A lição que mais interessa, contudo, não está no caso que terminou em desinvestimento, mas no que terminou em derrota da autoridade. Em novembro de 2025, após julgamento, a Justiça federal norte-americana rejeitou a ação da Federal Trade Commission que pretendia desfazer as aquisições de Instagram e WhatsApp pelo Facebook, hoje Meta.6 O fundamento da rejeição é, para os fins deste artigo, mais eloquente do que uma eventual condenação. O juiz não negou que o Instagram fosse, à época da compra, em 2012, um rival nascente promissor. Negou que a autoridade tivesse demonstrado poder de monopólio atual, presente, da Meta, em um mercado que entrementes passou a incluir TikTok e YouTube. A repressão chegou mais de uma década depois da operação, e a passagem do tempo reconfigurou o mercado de tal modo que a teoria do dano original ficou órfã de prova contemporânea. O recado é direto: a aquisição de um rival nascente, se vai ser enfrentada, há de sê-lo no portão da operação, ex ante, e não anos depois, por meio de uma ação de monopolização que precisa provar o presente para condenar o passado. A janela de correção, em mercados assim, fecha cedo.
3.2. União Europeia: o valor autônomo da concorrência potencial e o vácuo jurisdicional
A experiência europeia ilustra tanto a ambição de proteger a inovação quanto a dificuldade institucional de fazê-lo dentro dos limites da competência legal. Diante de operações que ficavam abaixo dos limiares de notificação, a Comissão Europeia passou, a partir de 2021, a aceitar que autoridades nacionais lhe remetessem casos com fundamento no artigo 22 do Regulamento de Concentrações, ainda que essas mesmas autoridades não tivessem competência para analisá-los sob suas regras internas. Foi com base nessa leitura que a própria operação Illumina/Grail chegou a Bruxelas.
Em 3 de setembro de 2024, contudo, o Tribunal de Justiça da União Europeia, em Grande Câmara, encerrou essa via.7 Entendeu o Tribunal que o artigo 22 não confere à Comissão competência para examinar concentração que não atinja os limiares europeus quando o Estado-membro que faz a remessa também não teria competência para analisá-la sob suas próprias regras. A interpretação ampla, embora útil para fechar o vácuo de fiscalização, comprometia a previsibilidade e a segurança jurídica das partes, valores que o regulamento também protege. O acórdão tem o mérito da honestidade institucional: reconhece que existe um vácuo, mas afirma que preenchê-lo por via interpretativa é função do legislador, não da autoridade.
O que veio depois é igualmente instrutivo. Diante do vácuo, vários Estados-membros passaram a adotar poderes de chamamento, ou seja, mecanismos de call-in que lhes permitem requerer a notificação de operações abaixo dos limiares quando suspeitam de dano. Outros recorreram à via do controle de condutas, aplicando diretamente o direito antitruste para examinar, ex post, aquisições não notificáveis, na esteira do precedente Towercast. A primeira remessa aceita pela Comissão depois do acórdão, no caso Nvidia/Run:ai, valeu-se justamente do novo poder de chamamento italiano.8 O fenômeno revela uma verdade incômoda: o sistema desenhado para mercados maduros não capta com naturalidade as operações que ameaçam mercados nascentes, e as autoridades têm sido obrigadas a improvisar pontes para alcançá-las. A lição comparada não é a de que a Europa achou a solução, mas a de que reconheceu o problema como estrutural e ainda procura a moldura adequada.
3.3. Para além do digital e da farmácia: o caso agrícola
Seria um erro tratar o fenômeno como exclusivo das plataformas digitais ou dos laboratórios farmacêuticos. Ele se manifesta sempre que a inovação cria, dentro de um setor tradicional, um segmento nascente capaz de desafiar o incumbente. O melhor exemplo está no agronegócio. Em 2016, o Department of Justice norte-americano ajuizou ação para barrar a aquisição, pela John Deere, da Precision Planting, então controlada pela Monsanto.9 A Precision Planting desenvolvia uma tecnologia de plantio de precisão em alta velocidade e, sobretudo, comercializava um kit de adaptação, o retrofit SpeedTube, que podia ser instalado em plantadeiras já existentes de qualquer fabricante, a uma fração do custo de uma máquina nova. Era o competidor disruptivo por excelência, a maverick firm que ameaçava a renda da incumbente sobre a venda de plantadeiras novas. Os próprios documentos internos da Deere, segundo a acusação, estimavam que eliminar a Precision Planting permitiria evitar uma redução de preços da ordem de cinco a quinze por cento em seu produto concorrente. Pressionadas pela ação, as partes abandonaram a operação em 2017. O caso demonstra que a aquisição que retarda ou suprime inovação não tem setor predileto; tem, isso sim, uma estrutura recorrente, qual seja, a do incumbente que compra o entrante para não ter de competir com ele.
4. A antecipação doméstica: concorrência potencial em infraestrutura de mercado
O Brasil já enfrentou, antes de dispor de vocabulário consolidado para o fenômeno, operações que carregavam seu DNA. Duas merecem destaque, porque mostram que o problema da concorrência potencial não é importado, mas vivido, e que sua leitura prospectiva, quando feita a tempo, costuma ser confirmada pelos fatos.
4.1. A fusão de infraestruturas de bolsa e balcão: o teste da concorrência potencial
O primeiro caso envolveu a união, em 2017, das duas principais infraestruturas dos mercados de bolsa e de balcão organizado do país, de um lado a administradora da bolsa de valores, de outro a depositária e registradora de títulos de renda fixa.10 A relatoria coube à Conselheira Cristiane Alkmin Junqueira Schmidt. O argumento central das requerentes pela aprovação incondicional era o da baixa concentração horizontal: como as atividades preponderantes de cada uma não se sobrepunham, o delta de concentração seria pequeno e o dano, inexistente. O voto da relatora recusou essa leitura. Pontuou que o argumento ignorava o papel desempenhado pela concorrência potencial em conter o exercício de poder de mercado, dimensão ressaltada na experiência internacional e no próprio Guia de Análise de Concentrações Horizontais então recém-editado pelo CADE. A preocupação não era a estrutura presente, mas a trajetória futura: a operação reunia, sob uma única estrutura verticalizada, o controle de infraestruturas essenciais cuja replicação por um entrante seria de difícil implementação.
A relatora propôs remédios mais rigorosos do que os que afinal prevaleceram, entre eles um mecanismo arbitral destinado a parametrizar, de forma independente, as tarifas e condições oferecidas a novos entrantes, exatamente para impedir que a posição monopolística contaminasse a negociação de acesso. O Tribunal aprovou a operação com restrições, mas sob os termos do acordo proposto pelas próprias requerentes, mais brandos do que o desenho da relatoria. Prevaleceu, ali, a aposta no remédio comportamental de não discriminação, com a confiança de que o compromisso de acesso em condições justas e transparentes bastaria para preservar a contestabilidade.
A história ofereceu um teste a essa aposta. A entidade resultante da fusão consolidou-se como a infraestrutura dominante e verticalizada do mercado financeiro nacional, atuando de forma integrada em negociação, registro, depósito centralizado, compensação e liquidação. Quando a abertura regulatória promovida por Banco Central, CVM e Susep passou a admitir o ingresso de registradoras e depositárias concorrentes, a rivalidade prometida pelo remédio comportamental não se materializou na intensidade esperada. A leitura prospectiva da relatora, que a maioria havia considerado suficientemente endereçada por compromissos comportamentais, mostrou-se a mais aderente aos fatos: o risco que se quis tratar por declaração de não discriminação reapareceu como entrave concreto à entrada.
A lição metodológica é direta. Em mercados de infraestrutura essencial e verticalizada, o remédio comportamental de não discriminação, dependente de fiscalização contínua e contrário aos incentivos estruturais do próprio obrigado, tende a ser frágil exatamente quando mais se precisaria dele. A concorrência potencial que se busca preservar não sobrevive a um compromisso meramente declaratório quando o incumbente conserva incentivo permanente para neutralizá-la.
O desfecho mais recente da mesma trajetória confirma o ponto. Quase uma década depois da fusão, a própria autoridade voltou ao tema por duas vias quase simultâneas, ambas em 2026: em um processo de conduta, recomendou a condenação da B3 por abuso de posição dominante, descrevendo o uso de poder em segmentos não contestáveis para reforçar posição em mercados sujeitos à abertura regulatória recente e a neutralização da rivalidade emergente; em um controle de estrutura, recomendou a rejeição de aquisição da CRDC pela B3, a qual, segundo a SG, reuniria, no incumbente verticalizado, o registrador de um mercado nascente e o canal de acesso à sua demanda.11 O detalhe que interessa não é o resultado de cada caso, ainda sujeitos a julgamento pelo Tribunal do CADE, mas a confirmação de diagnóstico: o risco que a relatoria de 2017 identificou como potencial, e que a maioria considerou suficientemente tratado por compromisso de não discriminação, reapareceu anos depois como conduta a ser reprimida e como nova captura a ser barrada. A leitura prospectiva não foi pessimismo de ocasião; foi antecipação do que o tempo tornaria visível.
4.2. A aquisição de plataforma rival no mercado financeiro
O segundo caso, julgado em 14 de março de 2018, tratou da aquisição, por um banco incumbente, Itaú-Unibanco, de participação relevante em uma plataforma aberta de investimentos, a XP Investimentos.12 O Conselheiro-Relator votou pela aprovação condicionada à celebração de um Acordo em Controle de Concentração, com compromissos comportamentais destinados a preservar a independência da plataforma e a evitar discriminação de concorrentes. A maioria o acompanhou. Restaram vencidos, pela reprovação integral, os Conselheiros Cristiane Alkmin Junqueira Schmidt e João Paulo de Resende, ao entenderem que os compromissos assumidos seriam incapazes de garantir a não discriminação e de afastar a interferência do adquirente nas decisões da plataforma.
A operação não foi rotulada, à época, como killer acquisition, e não o seria com rigor, já que não se tratava de comprar para encerrar um produto. Mas guardava o traço essencial da espécie neutralizadora: um incumbente dominante adquirindo uma plataforma rival com potencial de reorganizar a concorrência no mercado financeiro, num momento em que as plataformas abertas de investimento ainda definiam sua estrutura. O voto vencido leu o risco prospectivo, isto é, a neutralização da rivalidade independente, ao passo que a maioria o considerou mitigável por remédio comportamental.
Coube ao Banco Central do Brasil, no exercício de sua competência prudencial e à luz do acordo de cooperação então recém-firmado com o CADE, impor salvaguardas voltadas a preservar a independência da plataforma como concorrente, inclusive condicionando aquisições adicionais de participação à sua aprovação. A autoridade setorial, em outras palavras, encampou na prática a preocupação concorrencial que os vencidos haviam externado. A necessidade dessas salvaguardas confirmou que o risco lido pela dissidência não era abstrato, e reforçou a mesma lição do caso anterior: onde o incentivo à neutralização é estrutural, o desenho meramente comportamental tende a ser insuficiente.
5. Infraestrutura de mercado e janela regulatória: o lócus crítico
Há um tipo de mercado em que as três condições que tornam a captura precoce especialmente lesiva se reúnem ao mesmo tempo. São as infraestruturas e plataformas que organizam segmentos do mercado financeiro, sobretudo quando uma mudança regulatória acaba de abrir um nicho nascente.
A primeira condição é o efeito de rede de dois lados. O valor da plataforma cresce com a base que a utiliza, de modo que quem captura a base cedo cria vantagem que se realimenta e que os rivais dificilmente revertem. A segunda é o custo de troca elevado, agravado pelo lock-in. Quando a regulação determina, por exemplo, que cada agente mantenha seu acervo em uma única entidade, a portabilidade e a interoperabilidade atenuam a fricção, mas não a eliminam, e o usuário capturado tende a permanecer onde está. A terceira é a janela formativa regulada. Mudanças normativas inauguram mercados antes inexistentes, e quem ocupa a posição fundacional nesse instante condiciona a estrutura de todo o período seguinte. Nesses mercados, largar na frente pode ser determinante para o sucesso, e o agente que combina portfólio amplo, marca consolidada e capacidade de oferecer liquidez parte de uma vantagem que nenhum entrante replica com rapidez.
É nesse ambiente que a aquisição de um canal de acesso se revela tão eficaz quanto a aquisição do rival, e por vezes mais. Quando o incumbente, em vez de comprar um concorrente, adquire a empresa ou a entidade que funciona como porta de entrada à demanda do mercado nascente, ele converte o que poderia ser um esforço orgânico de captação de clientes em uma estratégia inorgânica de fechamento. A base de clientes que afluiria ao mercado nascente passa a desaguar, por construção, na plataforma do dominante. O efeito não depende de cláusula de exclusividade formal. Basta o desenho do arranjo, somado à capacidade do incumbente de absorver a demanda capturada, para que a posição fundacional se consolide antes que qualquer rival tenha tido a chance de disputá-la.
Some-se a isso o poder de portfólio. O agente que detém posição dominante em vários elos de uma cadeia verticalizada pode subsidiar de forma cruzada o segmento nascente, praticando, naquele nicho específico, condições que um concorrente de produto único jamais conseguiria igualar sem operar no prejuízo. O empacotamento e os descontos condicionados, nesse contexto, deixam de ser mera política comercial e passam a operar como mecanismo de alavancagem, transportando a dominância de um mercado cativo para o mercado em formação. A literatura antitruste, de Whinston a Nalebuff, já demonstrou que o empacotamento pode funcionar como barreira de entrada e instrumento de exclusão quando praticado por quem detém poder em um dos mercados empacotados.13
Aqui reside o ponto cego mais sedutor da análise, aquele contra o qual é preciso advertir com franqueza. Operações desse tipo costumam apresentar-se sob a roupagem do desenvolvimento de mercado, com uma narrativa quase sempre simpática: a operação aceleraria a formação de um mercado nascente, ampliaria o acesso a um serviço socialmente desejável, beneficiaria pequenos e médios agentes antes excluídos. A promessa de desenvolvimento, contudo, não pode operar como salvo-conduto. Eficiências alegadas em mercado nascente precisam ser específicas da operação, isto é, não alcançáveis por meios menos restritivos, e precisam ser efetivamente repassáveis aos usuários. Do contrário, a própria política pública que se invoca como justificativa, a de fomentar um mercado em formação, é instrumentalizada para legitimar a captura desse mercado pelo incumbente. Não se trata de presumir má-fé em toda operação que se diga desenvolvimentista; trata-se de exigir que a alegação de eficiência seja submetida ao mesmo escrutínio que se aplicaria a qualquer outra, com o ônus a cargo de quem a invoca.
Há, ainda, uma inversão retórica que merece atenção, porque tem sido cada vez mais frequente. O incumbente verticalizado e dominante, ao adentrar um segmento nascente, costuma reivindicar para si o tratamento benevolente reservado ao entrante: alega que suas condições comerciais agressivas seriam o comportamento esperado e pró-competitivo de quem chega a um mercado novo, e não a alavancagem de quem já domina os mercados vizinhos. A reivindicação confunde duas situações que a teoria mantém separadas. O entrante genuíno é aquele que não dispõe de poder de mercado em segmento algum e que, por isso, compete pelo mérito para conquistar posição. Não se confunde com o agente que detém dominância consolidada em mercados adjacentes e que se serve dela para ocupar o nicho nascente. Chamar o segundo de entrante é tomar a forma pela substância. O que distingue um do outro não é o fato de ambos estarem começando naquele segmento específico, mas a presença ou a ausência do poder estrutural que permite subsidiar, empacotar e capturar.
A experiência recente confirma que essa não é uma preocupação meramente teórica. Em mercados de registro e depósito centralizado de ativos, as autoridades setoriais que outrora toleraram a estrutura verticalizada vieram, mais tarde, a reconhecer a legitimidade dos entrantes, admitindo expressamente a viabilidade jurídica e regulatória da interoperabilidade entre infraestruturas distintas. O reconhecimento tardio tem um custo: quanto mais tempo a posição fundacional permanece consolidada, mais difícil se torna reverter o fechamento por meio de remédios de conduta. É a confirmação prática da assimetria dos custos do erro de que se tratou acima.
O regime de competência conjunta entre a autoridade da concorrência e os reguladores setoriais é, nesse cenário, um aliado e não um obstáculo. O diálogo entre o CADE e os reguladores do sistema financeiro, intensificado na última década, mostra que a supervisão prudencial pode reforçar a análise concorrencial. Convém lembrar, ademais, que a circunstância de a regulação setorial apenas permitir determinada estrutura comercial não afasta a responsabilidade concorrencial de quem a adota. A permissão regulatória não é imunidade antitruste, como a jurisprudência europeia assentou em Deutsche Telekom, ao reconhecer que a margem de autonomia do agente para evitar o dano é o que define sua responsabilidade.14
6. O que o ferramental brasileiro precisa internalizar?
A conclusão não reclama um novo direito da concorrência, mas a calibragem do que já existe para que enxergue o que hoje não vê. Cinco ajustes se impõem.
O primeiro é incorporar o olhar prospectivo à análise de atos de concentração em mercados de inovação: a concorrência potencial. A pergunta não pode esgotar-se na estrutura presente. Cabe indagar qual trajetória competitiva se interrompe com a operação, ainda que o delta de concentração imediato seja marginal. Em mercado nascente, a marginalidade do delta é dado a favor da preocupação, não contra ela.
O segundo é calibrar o ônus das eficiências. Alegações de eficiência e de desenvolvimento de mercado, sobretudo quando ancoradas em uma política pública meritória, devem ser tratadas com o mesmo rigor probatório de qualquer outra defesa: específicas da operação, não replicáveis por meios menos restritivos e repassáveis aos usuários. A promessa de fomentar um mercado não pode valer como licença para capturá-lo.
O terceiro é tratar com seriedade a assimetria dos custos do erro. Em janela formativa, com efeitos de rede e lock-in, a não intervenção consolida posições de forma irreversível, ao passo que a intervenção é corrigível. Isso desloca a postura proporcional da abstenção para a cautela ativa, invertendo, nesse domínio específico, a tradicional preferência pela autocontenção.
O quarto é reavaliar a confiança nos remédios comportamentais de não discriminação quando os incentivos estruturais à neutralização permanecem intactos. A trajetória das infraestruturas de mercado financeiro no Brasil é a evidência doméstica de que o compromisso meramente declaratório, dependente de fiscalização perpétua e contrário ao interesse do próprio obrigado, tende a ser insuficiente. Onde o incentivo à captura é estrutural, o remédio adequado costuma ser estrutural também.
O quinto é fortalecer o diálogo entre o CADE e os reguladores setoriais, tomando a autoridade prudencial como aliada da análise concorrencial, e não como sua excludente. A competência setorial que se sobrepõe à concorrencial soma capacidade de fiscalização; não subtrai responsabilidade antitruste.
Em mercados de inovação, o antitruste não chega tarde porque erra a conta da concentração. Chega tarde porque conta a coisa errada. O desafio não é medir com mais precisão o mercado que existe, e sim aprender a enxergar o mercado que ainda está nascendo, antes que alguém o capture no berço.
Notas
1. CUNNINGHAM, Colleen; EDERER, Florian; MA, Song. Killer acquisitions. Journal of Political Economy, v. 129, n. 3, p. 649-702, 2021. DOI: 10.1086/712506.
2. WILLIAMSON, Oliver E. The economic institutions of capitalism: firms, markets, relational contracting. New York: Free Press, 1985. cap. 4, p. 85-130.
3. EASTERBROOK, Frank H. The limits of antitrust. Texas Law Review, v. 63, n. 1, p. 1-40, 1984.
4. ROCHET, Jean-Charles; TIROLE, Jean. Two-sided markets: a progress report. The RAND Journal of Economics, v. 37, n. 3, p. 645-667, 2006. DOI: 10.1111/j.1756-2171.2006.tb00036.x.
5. ESTADOS UNIDOS. U.S. Department of Justice; Federal Trade Commission. Merger Guidelines. Washington, DC, 18 dez. 2023. Ver, em especial, as Diretrizes 6 e 7.
6. ESTADOS UNIDOS. U.S. District Court for the District of Columbia. FTC v. Meta Platforms, Inc. Decisão de 18 nov. 2025 (Juiz James E. Boasberg). A corte entendeu que a autoridade não demonstrou poder de monopólio atual da Meta em mercado que passou a incluir TikTok e YouTube, julgando improcedente o pedido de cisão de Instagram e WhatsApp.
7. UNIÃO EUROPEIA. Tribunal de Justiça da União Europeia. Illumina e Grail v. Comissão. Processos apensos C-611/22 P e C-625/22 P. Acórdão da Grande Câmara de 3 set. 2024.
8. Sobre a resposta institucional ao acórdão, incluindo a adoção de poderes de chamamento por Estados-membros, a via do controle de condutas na esteira de Towercast e a remessa aceita no caso Nvidia/Run:ai com base no poder de chamamento italiano, ver SAUTER, Wolf; MULDER, Jotte. Merger jurisdiction in EU competition law after Illumina/Grail: what’s next? Journal of Antitrust Enforcement, v. 13, n. 1, p. 215-222, 2025. DOI: 10.1093/jaenfo/jnaf006.
9. ESTADOS UNIDOS. Department of Justice. United States v. Deere & Company and Precision Planting LLC. Petição inicial protocolada em 31 ago. 2016, U.S. District Court for the Northern District of Illinois. As partes abandonaram a operação em maio de 2017.
10. BRASIL. Conselho Administrativo de Defesa Econômica. Ato de Concentração nº 08700.004860/2016-11 (BM&FBovespa S.A. e Cetip S.A. – Mercados Organizados). Relatora Conselheira Cristiane Alkmin Junqueira Schmidt. Julgado em 22 mar. 2017. Aprovação condicionada à celebração de Acordo em Controle de Concentração. Sobre a avaliação posterior dos efeitos da operação, ver BRASIL. CADE. Departamento de Estudos Econômicos. Avaliação ex-post de ato de concentração: o caso BVMF-Cetip. Documento de Trabalho DEE nº 005/2022.
11. BRASIL. Conselho Administrativo de Defesa Econômica. Superintendência-Geral. As duas recomendações de 2026 referidas no texto correspondem a Parecer nº 8/2026/CGAA4/SGA1/SG, no Ato de Concentração nº 08700.012323/2025-27 (B3 S.A. Brasil, Bolsa, Balcão, Central de Registro de Direitos Creditórios S.A. e Associação Comercial de São Paulo), que decidiu pela impugnação com recomendação de rejeição, e à Nota Técnica nº 48/2026/CGAA11/SGA1/SG, no Processo Administrativo nº 08700.007984/2022-98 (B3 S.A. Brasil, Bolsa, Balcão), que recomendou a condenação por infração à ordem econômica. Ambas as recomendações sujeitam-se a julgamento pelo Tribunal do CADE.
12. BRASIL. Conselho Administrativo de Defesa Econômica. Ato de Concentração nº 08700.004431/2017-16 (Itaú Unibanco S.A. e XP Investimentos S.A.). Julgado em 14 mar. 2018. Ata da 119ª Sessão Ordinária de Julgamento. Aprovação condicionada à celebração de Acordo em Controle de Concentração, vencidos os Conselheiros Cristiane Alkmin Junqueira Schmidt e João Paulo de Resende, pela reprovação.
13. WHINSTON, Michael D. Tying, foreclosure, and exclusion. The American Economic Review, v. 80, n. 4, p. 837-859, 1990; NALEBUFF, Barry. Bundling as an entry barrier. The Quarterly Journal of Economics, v. 119, n. 1, p. 159-187, 2004.
14. UNIÃO EUROPEIA. Tribunal de Justiça da União Europeia. Deutsche Telekom AG v. Comissão. Processo C-280/08 P. Acórdão de 14 out. 2010.
Eduardo Molan Gaban. Doutor e mestre em Direito pela PUC-SP. Visiting Fulbright Scholar at the New York University (2010-2011). Diretor de Relações Institucionais do Instituto Brasileiro de Concorrência e Inovação (IBCI). Professor Doutor do Programa de Pós-Graduação em Direito no UniCEUB. Vice-presidente da Comissão de Defesa da Concorrência do IASP. NGA da International Competition Network (ICN). Sócio do escritório Nishioka & Gaban Advogados.
Cristiane Alkmin Junqueira Schmidt. Mestre e doutora em Economia pela EPGE/FGV. Visiting scholar pela Universidade de Columbia (NY). No setor público, foi Presidente da MSGás (distribuidora de gás natural do MS) e da ABDE (Associação Brasileira de Direito e Economia). Foi Secretária da Economia de Goiás (Fazenda, Orçamento e Planejamento, de 2019-2023), Conselheira do CADE (2015-2018) e Secretária-adjunta da Secretaria de Acompanhamento Econômico, do Ministério da Fazenda (1999-2003). Colunista da WebAdvocacy e da Revista Conjuntura Econômica.